IPO SpaceX обнажил риски многоуровневых SPV: часть инвесторов не знает, сколько акций им достанется

SpaceX выходит на публичный рынок, однако для части инвесторов это событие сопряжено не с радостью, а с неопределённостью. Те, кто вкладывался в компанию через многоуровневые специальные инвестиционные структуры — SPV (special purpose vehicle), — до сих пор не знают ни точного количества причитающихся им акций, ни того, получат ли они их вообще. По оценкам участников рынка, некоторые из них узнают правду лишь спустя восемь-девять месяцев после IPO.

Как работают многоуровневые SPV и почему это проблема

SPV — это юридическая структура, позволяющая нескольким инвесторам объединить капитал для вложения в одну компанию. Сама по себе схема существует давно и широко применяется на венчурном рынке. Однако в случае SpaceX сложился беспрецедентный сценарий: из-за ажиотажного спроса на акции компании инвесторы одного SPV нередко формировали на его основе новый SPV, тот — следующий, и так далее. В результате возникли структуры глубиной в четыре-пять уровней.

IPO SpaceX станет первым крупным испытанием легитимности подобных конструкций. Примечательно, что конкуренты — Anthropic и Anduril — уже объявили о запрете многоуровневых SPV при работе со своими акциями. Это косвенно свидетельствует о том, что проблема осознана на уровне самих компаний.

Механика распределения акций при таком устройстве крайне медленная. По словам Джастина Эрнеста, основателя и управляющего партнёра Sabertooth Capital — фирмы, специализирующейся на SPV первого уровня, — верхний слой структуры получает 30 дней на распределение бумаг своим участникам. Следующий уровень ждёт ещё 30 дней сверху, и так по цепочке вниз. Итог: инвестор на самом нижнем ярусе может ждать своих акций восемь-девять месяцев.

Комиссии, молчащие менеджеры и прямое мошенничество

Помимо задержек, инвесторов ждут и финансовые сюрпризы. Анонимный участник вторичного рынка рассказал TechCrunch, что часть ожидаемых акций будет «съедена комиссиями» каждого промежуточного SPV. Проблема усугубляется тем, что каждый менеджер в цепочке знает лишь о том, что происходит на уровне выше него — полной картины нет ни у кого.

««Проблема в том, что возникает цепочка коммуникации, где каждый знает только то, что происходит на уровне выше», — объяснил анонимный инвестор вторичного рынка.»

Но самый тревожный сценарий — прямое мошенничество. Джованни Пеннетта, управляющий Sestante Capital, недавно приговорён к четырём годам лишения свободы за то, что продавал инвесторам доступ к несуществующим аллокациям в Anduril. Участники рынка опасаются, что он не единственный.

Венчурный предприниматель Ник Давидов, основатель Davidovs Venture Collective, в прошлом месяце опубликовал в X показательный случай: его знакомый в 2021 году вложился в SpaceX через двухуровневый SPV, однако уже около года не может выйти на связь с менеджером структуры — тот перестал отвечать на письма и звонки.

Идан Миллер, управляющий партнёр платформы вторичного рынка Unicorns Exchange, уверен: после снятия локапов на поверхность всплывут новые случаи мошенничества. «Когда ограничения на продажу снимут и SPV начнут реализовывать акции, выяснится, что часть структур окажется фиктивной», — заявил он TechCrunch.

Что это значит для белорусских инвесторов и IT-рынка

Для белорусской аудитории эта история актуальна сразу в нескольких измерениях. Резиденты ПВТ и частные инвесторы, работающие с зарубежными венчурными активами, нередко получают доступ к pre-IPO сделкам именно через SPV-структуры — как правило, через посредников на вторичном рынке или зарубежные брокерские платформы.

История SpaceX наглядно демонстрирует: чем длиннее цепочка посредников, тем выше риск — как финансовый (комиссии на каждом уровне), так и юридический (невозможность верифицировать каждое звено). Прежде чем входить в подобную структуру, стоит задать несколько принципиальных вопросов: сколько уровней в SPV, кто является менеджером каждого из них, какова суммарная комиссионная нагрузка и есть ли документальное подтверждение реальной аллокации.

Ситуация также показывает, что даже крупнейшие и наиболее желанные активы — такие как SpaceX — не застрахованы от инфраструктурных рисков. Регуляторы пока не успевают за скоростью появления новых инструментов на вторичном рынке частных компаний, а значит, ответственность за проверку контрагентов целиком лежит на самом инвесторе.